2024年哔哩哔哩研究报告：兼具稀缺性和成长性，商业化有望正向飞轮

一、兼具稀缺性和成长性的社区

B站的产品定位：以PUGV为核心的视频弹幕社区。B站的核心优势内容以PUGV（专 业用户生产内容）为主，社区用户通过弹幕等方式和内容创作者及其他用户进行互 动。纵然各类视频平台都在做全品类/长度内容的布局，B站在PGC和UGC也有大量 的优质内容供给，进行了全屏幕设备和全内容类目的覆盖。但让B站差异化凸显的仍 是独特的有深度的PUGV内容，这是B站作为一个视频平台的内容基石。且我们认为， 经过多年的发展，B站独特的PUGV内容生态在国内没有严格意义的竞品。 泛视频领域，不同长度的内容错位竞争，各自占领不同场景下的内容消费需求。从 整个视频领域来看，按内容长度和生产模式，可以分为PGC为主的长视频、PUGV为 主的中视频和UGC为主的短视频，不同类型的视频平台在用户层面形成了足够差异 化的内容心智。过去，长视频平台也尝试布局了中视频，而短视频也尝试做1分钟以 上的中视频。同时，B站作为中视频平台也有布局OGV和Storymode等产品形式，曾 经在中视频领域被视为B站威胁的西瓜视频，因一直以来的定位变化，目前从用户规 模和产品功能定位上，都不再被视为B站严格意义上的竞品。据此，我们认为不同类 型的视频平台经过前些年“混战”后，目前都清晰的聚焦在各自擅长的赛道中持续 深耕。

2019年开启用户破圈策略，加大获客力度，23年末用户数较19年末翻了2倍，核心 用户群从Z世代向GinZ拓展，仍以年轻人为主。2019年下半年，B站开启了用户破圈 的增长策略，随着2020年B站跨年晚会的出圈，用户在20-22年间实现了飞速增长。 这期间，公司的核心用户群体也从原来的Z世代（1990年后出生）的人群向更高龄的 GinZ（1985年后出生）群体扩展。虽然用户破圈泛化，仍是年轻人浓度较高的社区。 根据公司投资者PPT数据显示，B站35岁以下的用户占比为86%（2022年）。目前B 站对GinZ用户的渗透率达到65%，仍有进一步提升的空间。用户平均年龄随着年份 推移也在成长，根据公司投资者PPT数据显示，目前B站用户平均年龄为24岁，48% 为女性用户，57%用户生活在1-2线城市。有较强消费意愿的女性和高线城市用户， 且用户平均年龄逐步从校园到加入社会的转变，都为B站持续基于用户加强商业化变 现打下了基础。

23年用户DAU首次突破1亿，平均单日时长也创了100分钟的新高。从近2年的用户 增长来看，逐步从买量营销到提效的内生型高质量增长。22年末开始，公司的用户 增长策略从MAU的考评导向逐渐转为促进DAU的增长，DAU和时长的增长对整体流 量变现的提升更具价值，在降本增效的环境下，公司也从寻求快速扩张，向更切实 的高质量增长路径转型。

在23年销售费用收缩的背景下，有效的实现了DAU和用户时长的健康增长，说明通 过产品力和运营力的提升，B站的用户促活策略行之有效。随着公司迈进了1亿DAU 的里程碑，未来通过持续的优质内容供给吸引更大用户群体的机会仍较高，对于年 轻群体和泛年轻群体用户的渗透也仍有挖掘空间。

StoryMode等竖屏内容培养了B站用户利用碎片化时间的观看心智，对DAU/MAU的 拉动也有一定帮助。对标短视频平台，B站的DAU/MAU仍有较大的提升空间。算法 的提升，以及碎片化时间的利用，也有效提升了B站用户的平均使用时长。

二、内容生态：PUGV 为基石，StoryMode 带来增量

Up主高质量的内容创作持续吸引用户。公司24年更加聚焦对优质UP主的发掘和促 进Up主活跃度的提升，同时为Up主提供更加流畅的变现渠道。 400万活跃Up主创作产能逐步提升。23年B站月均活跃Up主达400万，月上传视频数 量增长较快，达到2150万，活跃Up主月均创作视频数量达到了5.4条，创作产能较过 去有大幅的提升。通过竖屏内容降低创作门槛，提升创作工具效率，以及鼓励Up主 参与各类内容变现的商业计划，都有助于进一步提升Up主的创作积极性和效率。

B站持续加速对Up主的商业化赋能。2023年，300万Up主（占活跃Up主比例达到75%） 在B站通过各类业务产生了收入。根据公司投资者PPT显示，2023年300万的内容创 作者通过现金激励计划、直播、花火平台、充电等方式获得了收益。180万Up主通过 直播创收，95.5万的Up主参与了各类广告创收计划。

23年B站视频播放数量同比增长25%，较用户总时长的增速更快（同比增长17%）， 说明整体单视频的播放时长是在缩短，这从竖屏StoryMode的播放量增长更快也可 以得到侧面印证。

核心PUGV视频播放量仍在增长，StoryMode创造增量的同时增长也快于大盘。从 不同类型的视频播放量占比来看，StoryMode在占比持续提升，但整体PUGV和 StoryMode的视频播放量都保持了增长势头。

PUGV分区运营，不断扩充并形成新的优势品类，播放量前五大的分区分别是生活、 游戏、娱乐、动画和知识。23年从播放量增速来看，母婴、汽车、旅行和时尚品类的增长靠前，24年在内容品类方面，B站继续加大对母婴、汽车等垂直品类的建设。 B站的游戏区是其最具有竞争力的分区之一，为公司带来了多元商业模式。根据公司 投资者PPT披露，40%+的日活跃用户会浏览游戏相关的PUGV和直播。B站基于庞 大的游戏内容和游戏直播，构建了完备的基于游戏内容到游戏代理和联运的生态。

21年公司加大了对竖屏Storymode产品推进和内容建设，经过2年的发展，竖屏内 容快速补充了B站的内容生态，并在商业化方面带来的优质高效的广告库存。Story Mode主要有2类入口，第一种是在APP左上角点击进入，第二种是在双列信息流中 穿插显示。而竖屏内容本身也有横屏内容的分发，混编了横屏和竖屏的内容，一方 面提高了横屏内容里面偏短的内容的分发效率，另一方面通过纯竖屏的产品模式， 也吸引了更多“短视频”创作者加入，并且也为Up主提供了更多元的内容创作品类， 降低生产门槛。 OGV内容涵盖晚会、音乐企划、剧集综艺、国创番剧和纪录片，番剧和纪录片是B 站传统优势品类，近几年也通过跨年晚会、优质剧集和综艺扩充了OGV的广度。OGV 的内容变现模式的多元化，略低于PUGV和Storymode，但带来了优质IP，为Up主进 行二创提供了优质IP和土壤，例如音乐OGV节目对音乐区二次创作带来的长尾分发 价值也较为突出，番剧和纪录片也能够在精品内容维度满足B站用户的观影需求。

三、商业化：向正向飞轮进击

21-22年受用户高速增长驱动收入大幅扩张，23年以调整业务结构，聚焦高毛利业务 的增长为核心，整体收入放缓。24年预计收入将逐步加速，有望实现商业闭环。B站 的收入来源多样，不依赖于单一业务条线，经历了过去高速增长阶段，23年重新聚 焦高毛利业务的发展。未来，预计流量型和效率驱动的广告、VAS业务有较强的持 续增长前景，内容驱动的游戏、大会员等业务需要一定的产品周期。以及未来持续 扩大视频带货、直播带货等新业态增厚，增加广告收入的同时，或带来抽佣新的收 入条线。

24年预计仍以广告为核心增长引擎，高毛利的广告业务增长拉动整体经营杠杆的提 升，预计下半年有望实现商业闭环。24年来看，预计广告或有望加速增长，VAS业 务增速略快于流量增长。游戏业务在23年中腰部产品流水下滑后企稳，增长表现有 赖于新产品上线后观察。随着相对更高毛利的广告业务的持续增长，公司整体毛利 率稳定的提升，我们预计在毛利率达到30%以上的时候，整体调整后运营利润将会 实现转正。

B站广告收入在23年达到64亿元人民币，同比增长27%，主要由品牌广告、效果广 告和花火广告三类构成。三类广告由不同的中台系统实现广告主的投放，去年公司 不断进行广告系统的整合和效率打通，为广告主和Up主提供了更便捷的广告投放体 验。

效果广告是目前B站增长最快的品类，得益于（1）持续增长的流量，（2）产品创新， （3）效率提升。 （1）流量池: StoryMode流量的增加，提供了更高效的流量池。同时，全站流量也 保持健康增长，加大了各类广告的曝光量。 （2）蓝链、播放页等广告位和形态的创新，丰富了广告主可投放的场景，电商广告 主通过B站蓝链广告形成购物转化。2024年，公司在产品展位和广告形态上仍会不 断创新和迭代，例如利用动态页、搜索页等流量位置，增加广告位，都会有效驱动广 告业绩的持续高速增长。 （3）B站在效果广告产品上过去分为几个系统，通过打通多个效果广告投放系统， 提升了广告主一站式投放的体验和投放效果，同时通过增加移动端投流工具，进一 步优化Up主投流效果。

品牌广告有序复苏，主要包括（1）APP不同展示位的广告售卖，和（2）OGV资源 植入。 （1）B站通过开屏、开屏联动PUGV、直播等不同类型的内容，为广告主提供了打 造声量的产品，品牌广告主通过B站的闪屏+直播+信息流等产品联动，可以实现强效 的新品宣发。

（2）B站有丰富的OGV内容资源，每年根据不同时间节点也有较大的事件营销窗口 期。OGV的植入类似于品牌冠名节目，事件营销则是通过线下活动和线上晚会等窗 口期，承接广告主的冠名需求。23年因线下活动复苏，品牌广告有所回暖。

花火广告系统是链接广告主和Up主的平台，B站提供分析工具为不同行业的广告客 户匹配合适的达人资源，通过内容定制、植入商单、直播商单等产品进行需求承接。

B站的游戏收入在23年经历了下滑，主要受行业竞争加剧，新品上线不及预期，中腰 部老游戏流水下滑等多重因素影响，我们认为公司目前的常青款产品经历了时间的 检验，仍有较强的底盘，未来的增长动因需要优质的新品驱动。 代理游戏仍是公司的核心，联运通过变现平台流量享受行业增长。我们认为B站有天 然契合的游戏用户，以及大量的游戏内容，可以根据用户的兴趣进行游戏选品，未 来仍有望通过选品胜出，通过优质产品的推出打开游戏收入的天花板。

24年公司主要三款产品均为代理游戏，SLG新品《三国谋定天下》的表现值得期待。 24年的重点项目包括《物华弥新》、《三国谋定天下》和《炽焰天穹》三款。《物华 弥新》已经上线，预计近期到年中后面两款将陆续发布，对《三国谋定天下》的表现 保持关注，因主打降肝减负，在SLG品类或形成体验的创新和突破，吸引玩家体验。

直播及VAS收入主要是流量驱动型增长，目前是B站最大的业务板块，23年收入同比 增长14%达到99亿元。其中，主要是靠直播收入的高速增长拉动，大会员业务因内 容成本的考量，进入平稳期。 B站的直播付费生态和其他平台较为不同，~有1/3的贡献来自于用户对Up的喜爱， 进行大航海的包月充值，实质上是视频内容的延伸，用户互动的产物。而虚拟主播 等产品，也是B站直播生态的特色和优势品类。

Up主带货初具规模。在新业务方面，B站23年初步形成了自己的带货模式基调，即 （1）视频带货+（2）直播带货的大开环模式进行试水。根据B站AD Talk，亿邦动力 网，整体的带货GMV在23年超过100亿元，23年双11期间GMV同比增长250%。

目前B站已经初步形成了一些品类的带货Up主标杆,如何体系化的激励更多Up主参 与带货值得关注，我们认为视频和直播带货或在未来成为B站重要的商业模式。 服饰类目带货逐步起量。根据火烧云数据，24年3月1日-4月21日期间，带货类服饰 商品的直播间数量达到2000左右，每周开播数量在200-300左右，整体保持了向上的 增长趋势。（1）“鹦鹉梨”是服饰品类的up主，通过鲜明穿搭风格的视频结合直播 带来了良好的转化。根据火烧云数据，3月22日的直播吸引32万用户观看，热抢人数 超过了100万，其带货的176个单品库存售罄，单场GMV超过2400万，3场累计GMV 破亿。（2）不同于“鹦鹉梨”的案例，“爱吃Alice的糖醋”作为服饰品牌主理人，通过 在B站进行设计师品牌服饰的首发，首场带货就完成了890万的销售额。 以专家身份讲解的“Mr迷瞪”在B站带货家居家装类产品，形成了独特的标杆。因 家居家装产品的特殊性，Mr迷瞪通过专业的讲解，同时为买家设置了宽松的售后条 款，例如100天无理由退换货等，实现了选品的不断提升，进一步通过优质的售后口 碑，形成了持续的销售转化。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）